證券時報
吳永芳
2025-10-28 17:17
證券時報記者 鐘恬
2025年以來，北交所打新火熱，中簽率普遍低于0.05%，“一簽難求”成為常態。與之相對的是，部分機構通過戰略配售提前鎖定20%—30%新股份額，賬面收益可觀。Wind數據顯示，以截至10月27日收盤價計，2025年登陸北交所的新股，上市以來平均漲幅為3.58倍，戰配投資收益可謂是“爆表”。
這場戰略配售機構積極參與的申購盛宴，在創造財富效應的同時，也引發了市場關于其本質與未來走向的爭議。對此，北交所也在持續推進制度優化。
戰配投資收益“爆表”
“現在想在北交所打新中簽，比房地產鼎盛時期搖號買房還難。”一位私募機構負責人感嘆。
今年北交所申購的“卷”體現在兩個方面：一是普通打新中簽率屢創新低；二是戰略配售的競爭日趨白熱化，成為各類機構的必爭之地。
Wind數據顯示，2025年以來在北交所上市的17只新股中，凍結資金一路走高，總共有10只凍結資金超過6000億元。9月底以來上市的3只新股錦華新材、奧美森、長江能科凍結資金均在7000億元以上，其中錦華新材更是高達8512億元，打破北交所單只新股凍結資金紀錄。
隨之而來的，是中簽率持續走低。17只新股中14只中簽率低于0.05%，8月22日以后上市的能之光、三協電機、奧美森、長江能科，中簽率僅為0.02%。
數據背后是突出的賺錢效應。今年上市的北交所新股平均累計漲幅為3.58倍。其中，星圖測控上市以來累計漲幅高達12.82倍，廣信科技、三協電機累計上漲7.68倍、7.04倍。
對于近期北交所新股申購火爆的現象，中央財經大學研究員張可亮認為，流動性是重要原因。北交所逐漸被投資者認識和接受，投資開戶數破800萬，尤其是去年“9·24”以來，北證50指數漲幅遙遙領先，賺錢效應明顯，吸引資金涌入。長期來看，價值發現是股價上漲的基礎。北交所不少企業是硬科技（新能源、半導體、新材料等），成長性不錯，部分戰配機構（比如產業資本、長期投資者）則是看中了企業長期價值。
“上市新股的業績較好、成長性較佳、題材較誘人，加上新股賺錢效應明顯、二級市場相對活躍，打新炒新已逐步成為固定投資策略。”資深新三板評論人、北京南山投資創始人周運南認為，上述因素綜合推動了北交所新股行情。
機構通過戰略配售，獲取了可觀收益。申萬宏源統計了北交所歷史戰配解禁日浮動收益率，數據顯示，2025年解禁的22家戰配機構整體浮動收益率達137%、勝率達100%。按規定，北交所戰略配售股票鎖定期為6個月；發行人高級管理人員與核心員工通過專項資產管理計劃、員工持股計劃等參與戰略配售的，鎖定期不得少于12個月。
戰配條件放寬
今年4月，北交所修訂了《北京證券交易所證券發行與承銷管理細則》，在延續6個月限售期不變的情況下，提高了戰配的比例和參與家數限額。具體而言，公開發行股票數量大于（含等于）5000萬股的戰略投資者從不得超過10名增加至35名，配售的股票總量從不超過30%提高至50%；公開發行股票數量小于5000萬股的戰略投資者，從不得超過10名增加至20名，配售的股票總量從不超過20%提高至30%。
這一調整旨在吸引更多優質投資者參與，提升市場活躍度和流動性。事實上，政策“松綁”顯著提升了戰配市場的參與度與活躍度。
作為北交所戰略配售新規后的首單，天工股份的戰配隊伍突破了新規前的上限10家，最終選取了12名戰略配售投資者。
奧美森、三協電機、錦華新材等也引入了超過15家戰投機構。
從參與者結構來看，券商及私募基金是主力，例如廣發證券、中信證券、國泰海通等頭部券商，上海貝寅、北京煜誠等活躍私募也頻繁現身。值得關注的是，具備深厚產業背景的“實力派”投資者開始深度參與。以錦華新材為例，其戰投名單上出現了西北有色金屬研究院、藍曉科技、康普化學、湖南海利等產業鏈上的知名企業和研究院所。
哪些機構更有可能被選中成為戰配？張可亮表示：“除了資金實力，機構還要能‘幫得上忙’——要有產業協同能力，能為企業帶來實際價值（比如訂單、技術合作）才是戰配的真諦。純財務投資者如果沒有資源，則優勢不大。”
周運南將這種核心競爭力具體化為“服務力”，他表示，機構成功獲配的核心競爭力要體現在為公司提供持續的服務力，即投后能為公司帶來更多的高效服務。
不過，戰配市場的火爆背后，陸續有被質疑“偽戰投、真套利”的亂象出現，包括一些新股的戰配名單中出現資質模糊的小型私募，這些機構既無產業背景，也未披露與發行人的合作關系，卻能獲得5%—8%的戰配份額；一些機構存在“跨行業占位”和“借道套利”的情況，即無意與發行人開展實質性的戰略合作，其參與目的僅是為了上市后獲取價差收益。
“北交所打新已成為全巿場最耀眼的套利策略，并且年化收益率可觀，吸引社會上各路資金前來。”周運南說。
制度完善與監管強化
為回應質疑，使戰略配售真正回歸“戰略”與“協同”的本質，北交所持續推進制度優化，在2025年9月底的最新審核動態中，進一步明確了戰略配售的參與要求。
北交所強調，參與戰略配售的投資者，應當具備良好的市場聲譽和影響力，具有較強資金實力，認可發行人長期投資價值。發行人和主承銷商可以自主確定是否采用戰略配售，并在《管理細則》規定的上限內自主設定戰略配售股份比例。為進一步提升戰略配售安排的公平性、規范性，防范利益輸送風險，主承銷商應加強對戰略投資者選擇標準、配售資格的核查。
根據最新要求，可參與北交所戰略配售的投資者主要包括六類：與發行人經營業務具有戰略合作關系或長期合作愿景的大型企業或其下屬企業；具有長期投資意愿的大型保險公司或其下屬企業、國家級大型投資基金或其下屬企業；以公開募集方式設立，主要投資策略包括投資戰略配售股票，且以封閉方式運作的證券投資基金；參與跟投的保薦機構相關子公司；發行人的高級管理人員與核心員工參與設立的專項資產管理計劃或員工持股計劃；符合法律法規、業務規則規定的其他投資者。
對此，周運南表示，支持北交所在戰略配售上的持續改革，要從“人情配售”“平均配售”轉向“服務配售”“競爭配售”，可以重點擴容配售給長期投資的產業資本、上下游多年合作伙伴等；在份額上可重點向為公司帶來最大投后價值的機構，也包括公司內部員工成立的投資平臺。
“關鍵是要讓戰配真正服務于企業長期發展，而不是短期套利。戰配機構需要證明自己能帶來產業協同。”張可亮建議，戰配要回歸“戰略”二字，讓真正能幫助企業發展的機構參與。
華興會計合伙人、副總裁朱為繹則認為，當前北交所發行市盈率偏低，建議對北交所新股申購制度進行改革，引入市值加現金模式。
張可亮也支持打新制度優化，其認為，當前市場環境改善了，有必要對制度進行完善。北交所的新股發行制度可以借鑒滬深市場的市值打新經驗，讓更多北交所投資者能夠中簽。
