證券時報網(wǎng)
歐陽佟
2025-11-03 12:03
中信證券：結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍存，擇時重要性有限
同樣是4000點，當(dāng)前的指數(shù)成色明顯優(yōu)于2015年同期，且估值水平顯著低于當(dāng)時，并無必要過度關(guān)注指數(shù)點位本身。隨著四中全會結(jié)束、中美會談取得階段性成果、三季報披露完畢，往后看，結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍存，擇時重要性有限。短期看，投資者恐高心理主要出現(xiàn)在科技板塊，但明年新能源、化工、消費電子、資源、機(jī)械等大類行業(yè)中還是存在不少利潤可能持續(xù)增長的方向，出海邏輯也沒有遭遇實質(zhì)性的挑戰(zhàn)，創(chuàng)新藥和新消費自8月以來的調(diào)整幅度也足夠大，可能只是需要時間和新的催化。在這種背景下，年內(nèi)還是以調(diào)結(jié)構(gòu)為主，積極布局明年，建議圍繞傳統(tǒng)制造業(yè)的提質(zhì)升級、中企出海、端側(cè)AI三個方向繼續(xù)布局，短期可以關(guān)注三季報后出現(xiàn)的幾個階段性超跌反彈線索，如白酒、軟件、創(chuàng)新藥。
國泰海通：增長進(jìn)入復(fù)蘇周期，成長景氣加速擴(kuò)散
總量增長進(jìn)入復(fù)蘇周期，AI、出海與反內(nèi)卷景氣擴(kuò)散。三季度全A非金融石油石化（全A兩非）業(yè)績增速繼續(xù)回升，盡管科技成長結(jié)構(gòu)占優(yōu)的特征仍然明顯，但隨著出海加速與反內(nèi)卷落地，凈利率普遍環(huán)比改善，景氣線索正在加速擴(kuò)散。與總量經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)的大中盤展現(xiàn)出更大的業(yè)績彈性，中國資產(chǎn)的增長正進(jìn)入復(fù)蘇周期。三季度產(chǎn)能周期局部復(fù)蘇的特征仍在延續(xù)，新興科技（TMT/軍工）、全球定價資源品（有色）及部分順周期行業(yè)產(chǎn)能周期處于復(fù)蘇和擴(kuò)張階段，而裝備制造和周期資源行業(yè)大多過剩壓力仍然較大。結(jié)合庫存周期看，地產(chǎn)鏈、部分制造和消費行業(yè)步入被動去庫存的復(fù)蘇階段，其中特鋼/玻纖/專用設(shè)備/小金屬等產(chǎn)能利用較為充分，中期供給彈性較弱，預(yù)計行業(yè)仍將延續(xù)復(fù)蘇趨勢；資源品和部分出海制造行業(yè)處于主動補(bǔ)庫的擴(kuò)張階段，其中高產(chǎn)能利用率的有色/摩托車/其他電源等高景氣有望延續(xù)。
申萬宏源：2026年春季可能是階段性高點
9月初以來上證綜指總體窄幅震蕩，原因是科技成長行情來到了長期性價比并不具備顯著吸引力的區(qū)域，市場對本輪科技引領(lǐng)行情的后續(xù)持續(xù)時間和幅度預(yù)期不高。但成長相對價值和周期短期仍處于高性價比狀態(tài)，A股有效反彈行情需以科技成長領(lǐng)漲的特征不變。2026年春季可能是階段性高點，但大概率不是2026年全年高點。隨著時間的推移，全面牛市演繹的條件會越來越充分。隨著供給出清，2026年中A股“政策底、市場底、經(jīng)濟(jì)底”依次出現(xiàn)框架的有效性回歸，國內(nèi)加碼寬松的時刻可能就是新一輪行情啟動的時刻。四季度提前反映2026年改善的行情已經(jīng)在演繹，2026年P(guān)PI回升可能由負(fù)轉(zhuǎn)正，是重要的輸入變量。短期需求側(cè)率先走出亮點的存在短期彈性機(jī)會，科技成長同樣是明年好于今年的方向。
中信建投：市場將橫盤調(diào)整，建議暫緩加倉
在A股前期上漲動能透支、10月末三大利好集中兌現(xiàn)后，市場面臨情緒回落壓力、利好空窗期和回調(diào)整固需求。預(yù)計11月市場將面臨新一輪橫盤調(diào)整，建議投資者暫緩加倉。A股的主線和風(fēng)格也可能出現(xiàn)切換。基金三季報顯示電子行業(yè)配置比例超過25%，雙創(chuàng)板塊超過40%，成長風(fēng)格超過60%，均為2010年以來最高水平，這可能引發(fā)結(jié)構(gòu)性調(diào)整。另從季節(jié)效應(yīng)角度來看，年底盈利多兌現(xiàn)，大盤價值風(fēng)格往往占優(yōu)。配置上重點看好“景氣線索、年末調(diào)倉、短期切換”三大方向，可重點關(guān)注煤炭、石油石化、新能源（儲能、固態(tài)電池等）、非銀行金融（券商、保險）、公用事業(yè)、傳媒、食品飲料、交通運(yùn)輸?shù)取?/p>
銀河證券：短期輪動不改向好趨勢
從外部環(huán)境來看，中美經(jīng)貿(mào)磋商取得階段性成果，直接緩解市場對外部不確定性的擔(dān)憂。從國內(nèi)來看，后續(xù)宏觀政策有望持續(xù)加力，為A股市場營造良好的政策環(huán)境，也為資本市場注入穩(wěn)定的長期預(yù)期。疊加上市公司三季報展現(xiàn)出基本面韌性，市場向好趨勢不改。短期來看，11月正值政策與業(yè)績空窗期，市場輪動速度或?qū)⒓涌臁?/p>
配置方面，順應(yīng)國家戰(zhàn)略、具備真實技術(shù)壁壘的科技企業(yè)將是A股投資的重要主線。反內(nèi)卷成為宏觀調(diào)控的重要抓手，相關(guān)板塊中長期投資價值提升。消費作為內(nèi)需的重要部分，對穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)基本盤至關(guān)重要。項目建設(shè)將推動產(chǎn)業(yè)鏈的完善和發(fā)展，相關(guān)企業(yè)受益于訂單增長與業(yè)績釋放。金融機(jī)構(gòu)作為橋梁與保障的作用將愈發(fā)凸顯。
東方財富：著眼布局來年，主題活躍上升
中美經(jīng)貿(mào)磋商靴子落地，市場的焦點從宏觀風(fēng)險轉(zhuǎn)向內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化，三季報披露完畢，公募基金三季度重倉股持倉公布，結(jié)構(gòu)再平衡繼續(xù)。中美貿(mào)易共識的達(dá)成，疊加海外需求的溫和復(fù)蘇預(yù)期，有望對國內(nèi)出口相關(guān)板塊帶來預(yù)期提振。美聯(lián)儲降息節(jié)奏預(yù)期放緩對短期市場流動性預(yù)期與風(fēng)險偏好帶來擾動。A股市場在11月往往呈現(xiàn)主題投資相對活躍，而業(yè)績和景氣度的指引作用階段性減弱的特點。
行業(yè)配置方面，AI仍為中期產(chǎn)業(yè)景氣主線，但部分算力方向因交易維度可能將經(jīng)歷震蕩消化，成長板塊內(nèi)部有望輪動演繹，市場將著眼布局一些明年景氣有望上升的新方向或者成長類主題。在出海、金融與周期等方向中也有值得關(guān)注的線索。關(guān)注有色、AI應(yīng)用/軟件、電源、儲能、工程機(jī)械等行業(yè)，以及可控核聚變、深海經(jīng)濟(jì)、低空經(jīng)濟(jì)、商業(yè)航天等主題。
華創(chuàng)證券：短期震蕩盤整，中長期維持樂觀
未來1—2個月政策空窗期，市場或震蕩盤整。反內(nèi)卷推動生產(chǎn)端數(shù)據(jù)回落可能帶來階段性陣痛，但中期視角，先供給后需求有望實現(xiàn)更強(qiáng)的通脹回歸。中長期保持樂觀，“十五五”提供了更明確的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)和可預(yù)期的政策環(huán)境，內(nèi)外政策穩(wěn)定性增強(qiáng)，市場有望進(jìn)一步上行。新一輪盈利上行周期已開啟，市場已在定價業(yè)績回歸，關(guān)注低基期板塊在明年釋放更大彈性，集中在周期、消費領(lǐng)域。歷史上公募第一大重倉行業(yè)瓦解背后通常是基本面風(fēng)險導(dǎo)致行業(yè)進(jìn)入下行周期，當(dāng)前電子基本面尚未構(gòu)成抱團(tuán)瓦解信號，后續(xù)關(guān)注業(yè)績兌現(xiàn)。10月以來高低切持續(xù)進(jìn)行，不會一蹴而就。對成長選手而言，內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)于行業(yè)間高低切，關(guān)注業(yè)績高增的激光設(shè)備、通信設(shè)備、PCB、游戲等。價值選手可關(guān)注再通脹交易邏輯，重視供給偏緊的順周期行業(yè)，個股層面關(guān)注有質(zhì)量的大盤成長。
國金證券：再平衡，機(jī)會與風(fēng)險
上周市場風(fēng)格繼續(xù)再平衡，背后是中美科技股的三季報公布讓市場進(jìn)入了新的思考，宏觀的風(fēng)格轉(zhuǎn)換開始有了更多微觀基礎(chǔ)。三季度主動偏股基金持倉的集中度創(chuàng)下近3年新高，對TMT的持倉占比已達(dá)到歷史新高。與此同時，非銀金融、鋼鐵、基礎(chǔ)化工、機(jī)械等行業(yè)的資本回報出現(xiàn)了明顯改善，但卻并未受到投資者的青睞。海外資本市場已經(jīng)開始由之前對大量的資本開支感到興奮轉(zhuǎn)為對資本開支擴(kuò)張持有懷疑態(tài)度的階段，美國的AI投資已經(jīng)開始向其他傳統(tǒng)行業(yè)擴(kuò)散。一個產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中最多的利潤從來不是由創(chuàng)造最大價值的公司獲取，而是產(chǎn)業(yè)鏈中的短缺環(huán)節(jié)；而股票的收益由估值和盈利共同決定。推薦同時受益于國內(nèi)反內(nèi)卷帶來的經(jīng)營狀況改善、海外降息后制造業(yè)活動修復(fù)與投資加速的實物資產(chǎn)，如上游資源（銅、鋁、鋰、油），實物資產(chǎn)的補(bǔ)庫需求或?qū)⒒謴?fù)，關(guān)注油運(yùn)。中國作為全球產(chǎn)業(yè)鏈的“賣鏟人”，優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)在海外的變現(xiàn)，如資本品（工程機(jī)械、重卡、鋰電、風(fēng)電設(shè)備、光伏）、國防軍工，以及國內(nèi)價格企穩(wěn)、內(nèi)需回升下的食品飲料，航空，煤炭。
信達(dá)證券：科技成長短期超配放緩，波動加大
2025年基金三季報顯示，TMT行業(yè)配置比例接近40%，創(chuàng)歷史新高。如果剔除市值波動的影響，基金對TMT行業(yè)的超配比例達(dá)到11.3%，2024年四季度以來公募基金對TMT行業(yè)超配速度明顯加快。當(dāng)前或仍處于新一輪機(jī)構(gòu)加速超配TMT的早期，科技成長仍是本輪牛市主線，但短期可能受超配節(jié)奏放緩影響波動加大。基金加速超配牛市主線過后最終的超配比例可能遠(yuǎn)高于歷史水平，后續(xù)基金對TMT超配比例或仍有較大上升空間。基金也可以通過TMT內(nèi)部從上游硬件向下游應(yīng)用的高低切實現(xiàn)超配比例的持續(xù)提升。2024年四季度以來基金對TMT行業(yè)已經(jīng)持續(xù)4個季度超配比例環(huán)比增幅擴(kuò)大，加上四季度存在估值切換的季節(jié)性規(guī)律和資金風(fēng)格再平衡的需求，基金對TMT行業(yè)超配節(jié)奏有放緩的可能性，短期可能使得成長主線超額收益波動加大，這一階段非牛市主線或有階段性領(lǐng)漲機(jī)會。
國投證券：盈利復(fù)蘇，牛市更扎實
預(yù)判今年底到明年上半年，中美雙方迎來從戰(zhàn)略性脫鉤轉(zhuǎn)向階段性合作小周期，這不僅對人民幣資產(chǎn)風(fēng)險偏好提升是有利的，同時對明年上半年共振經(jīng)濟(jì)向上主動補(bǔ)庫形成積極暗示，進(jìn)而支撐A股基本面持續(xù)改善。突破4000點并不意味著后續(xù)“一馬平川”，但即便大盤指數(shù)出現(xiàn)高位波動，“牛市并未結(jié)束”的預(yù)期不會輕易消散。目前低位品種尚缺乏絕對主線，意味著當(dāng)前高切低還未形成清晰風(fēng)格切換，更多是風(fēng)格再均衡，高位科技板塊波動性會進(jìn)一步增強(qiáng)。三季報A股機(jī)構(gòu)投資者科技倉位達(dá)到40.16%，倉位已處于非常高水平，后續(xù)關(guān)注AI配置能否向下游應(yīng)用環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移。事實上，或許真正風(fēng)格切換需等到11月水牛向基本面牛明確過渡才會到來，屆時出海+低位順周期（含全球定價資源品，例如工程機(jī)械、家電、化工、工業(yè)金屬等）或?qū)⒊蔀槟陜?nèi)投資的“最后一搏”，目前這正處于跟蹤確認(rèn)的過程。
責(zé)編：王璐璐
排版：劉珺宇
校對：廖勝超
