證券時報網
王一鳴
2025-10-26 14:48
今年以來，中國創新藥出海步伐加快，醫療健康行業在一二級市場呈現全面回暖態勢。
近日，摩根大通亞太區醫療健康投資銀行主管、中國投資銀行聯席主管劉伯偉與中國區醫療健康投資銀行主管鄔崢接受券商中國記者專訪，從國際投行視角解讀中國醫療健康領域最新動態。
他們表示，海外投資者對中國醫療健康企業的興趣正穩步回升，越來越多機構愿意以基石投資者身份參與港股IPO，部分原本不參與的基金也開始調整策略。隨著中國創新藥企在全球價值鏈中地位持續提升，議價能力顯著增強，行業投融資活躍度有望延續。
摩根大通長期深耕醫療健康領域。今年以來，摩根大通完成多項標桿性交易。在香港市場，協助康基醫療完成約15億美元私有化，創同類交易規模之最；推動亞盛醫藥實現從香港轉赴美國IPO的突破，這一路徑逆轉了以往“先美股后港股”的模式，反映香港市場估值水平提升及兩地價差收窄，此后還協助該企業在港完成增發。此外，摩根大通協助迪哲醫藥完成A股定增，推動百利天恒、愛科百發遞交港交所H股上市申請，還參與榮昌生物通過NewCo（新設公司）對外授權。
▲摩根大通亞太區醫療健康投資銀行主管、中國投資銀行聯席主管劉伯偉
▲摩根大通中國區醫療健康投資銀行主管鄔崢
全球資金回流，海外投資者爭做基石
“過去五年市場歷經起伏，曾經歷漫長寒冬，如今春意漸濃。市場環境顯著改善，資本市場回暖，投資者趨于理性，企業價值得到更合理體現，行業正邁向更健康的發展階段。”劉伯偉表示。
他指出，當前市場熱度回升，雖經歷短暫調整，但融資活動頻繁，尤其是對外授權（Out licensing）項目增多，資本市場活躍為行業發展提供有力支撐。
鄔崢觀察到，受二級市場回暖帶動，一級市場投融資活躍度明顯提升。上半年國內醫療健康一級市場共發生677起融資交易，總金額超500億元，同比增長10%。資金進一步向頭部集中，前10%的項目吸納約一半融資額。
“投資重點正從財務指標轉向技術創新能力，聚焦創新藥、醫療器械及人工智能等前沿領域。”她指出，除GLP-1（胰高血糖素樣肽-1）和ADC（抗體偶聯藥物）外，小核酸等新方向受關注；醫療器械領域，AI（人工智能）驅動的數智化升級成為重點。政策層面持續支持創新，國家醫保局釋放積極信號，企業創新能力提升推動BD合作日益頻繁，多元化融資手段廣泛應用，行業基本面正發生深刻變化。
劉伯偉指出，相比兩年前的低迷，海外資本對中國醫療健康企業的關注度顯著回升。這一轉變既源于市場回暖的回報吸引力，也出于全球資金再平衡需求。此前部分資金流向日本、印度及美國，但隨著美股估值高企，投資者開始尋求風險分散，新興市場重獲青睞。
“寧德時代H股IPO成功成為這輪資金回流的重要催化劑，恒瑞醫藥等項目的良好表現進一步提振信心。越來越多海外機構愿以基石投資者身份參與港股IPO，部分原本不參與的基金也開始調整策略，啟動內部審批流程。”劉伯偉說。
鄔崢補充道，從資金特征看，這些資金來自美、歐、中東等地，以大型長線基金為主。投資選擇上，大機構偏好大盤藍籌，專業醫療基金則關注中小市值生物科技企業。
創新藥出海挑戰仍存
隨著出海進程深化，中國創新藥企面臨多重挑戰。
鄔崢指出，BD出海需關注三大風險。首先是合作終止風險。從行業規律看，I期臨床藥物最終完成三期商業化上市概率低于10%，2020年以來約40%的BD項目持續推進，符合正常商業規律。終止未必源于藥物或數據問題，有時是合作方戰略調整所致，市場正學會理性看待。
監管風險也不容忽視。比如，企業需適應FDA申報路徑和臨床數據要求，這是一個學習過程。此外，知識產權成為關鍵考量，部分交易因IP問題未能達成。
劉伯偉談到，中美生物科技研發合作深度交織。盡管合作互利，但地緣、政策等因素仍會帶來短期波動。
中國藥企議價能力顯著提升
盡管面臨挑戰，但中國創新藥企在全球價值鏈中地位持續提升，議價能力顯著增強，國際合作廣度與深度不斷拓展。
議價權提升源于研發優勢的提升。劉伯偉談到，有跨國藥企發現，在中國研發可能不僅成本更低、效率更高，還可能獲得更優成果。這種優勢促使國際藥企積極在華尋找標的。近期三生制藥與輝瑞的交易進一步證明，中國藥企議價能力較幾年前顯著進步。
鄔崢表示，議價權提升直接體現于交易條款：首付款和總金額提高，交易模式更多元。從早期單產品全球授權，發展到通過NewCo模式保持股權，從單產品擴展至一攬子產品或平臺技術授權，甚至研發合作，均反映談判地位增強。
行業投融資活躍度有望延續
劉伯偉和鄔崢認為，隨著中國醫療健康行業不斷發展，國際投行的服務價值已從單純融資支持轉向綜合戰略咨詢與資源整合。在全球化合作、技術創新和資本市場支持多重推動下，行業前景可期。
劉伯偉強調，醫療健康板塊具高度全球化特征。美國作為重要市場和合作伙伴，與中國在研發、管線交易等方面聯系緊密。眾多客戶在全球多地布局業務，這種特質使具備國際網絡的大型投行能發揮獨特優勢。
他指出，五年前行業聚焦香港上市融資，如今已發展出多元化、跨地域業務模式。摩根大通等國際投行憑借全球平臺，能更好協助中國企業把握機遇。目前在中國醫療健康領域活躍的投行很多都是國際大型機構，印證全球平臺對生物科技企業發展的重要性。
展望未來，醫藥行業投融資火爆能否延續？
鄔崢認為趨勢仍具可持續性。盡管近年完成大量對外授權，但后續創新管線儲備充足。一批新興生物科技公司正布局小核酸等前沿領域，研發能力持續提升。中國企業在試錯成本和效率上的優勢，疊加美國市場對優質資產的長期需求，使對外授權勢頭有望延續。同時，海外資金回流尚處初期，流動性改善空間仍存。并購方面，從早期收購私營企業，發展到中國藥企間并購，乃至跨國藥企收購中國上市生物科技公司（Biotech），行業整合正走向成熟與全球化。
劉伯偉表示，三年前市場預期的并購浪潮雖未立即出現，但如今條件逐步成熟。此前調整雖劇烈漫長，卻是行業發展必要的洗牌過程。當前企業類型和產品管線更加多元，創新能力顯著增強，越來越多本土企業從“跟隨者”成長為在全球舞臺占據一席之地。未來，創新將持續驅動行業發展，生態體系將朝更成熟、穩健方向演進。
校對：王錦程
