證券時報網
康殷
2025-11-04 21:12
近期，A股在4000點下方持續震蕩，科技成長板塊再度回調。而前期滯漲的紅利與消費等傳統價值板塊能否扛起領漲大旗、助力市場沖關4000點，成為資金關注的焦點。
隨著三季報披露完畢，公募持倉動向被視為研判后市的重要線索。從多位明星基金經理的三季報來看，行業“冰火兩重天”的特征愈發顯著：成長與價值賽道收益率懸殊，機構對熱門板塊的分歧也快速升溫。
有業內人士提示，部分熱門賽道估值已顯局部泡沫化，而新基金建倉節奏放緩、規模膨脹帶來的調倉難度，亦成為下一階段行業的重要變量。
高景氣成長賽道占優
截至今年三季度末，睿遠成長價值規模已超200億元，該基金三季度凈值漲超50%，前十大重倉股集中度顯著提升，重點配置了互聯網科技、光模塊、印制電路板（PCB）、芯片、光伏等高景氣賽道。基金經理傅鵬博等依舊看好人工智能（AI），盡管板塊短期漲幅已高、市場分歧升溫，同時投資者也對科技巨頭巨額資本開支的效益心存疑慮，但放眼更長周期，行業或仍處早期發展階段。
傅鵬博等在三季報中表示，未來組合調整的重點依舊在于挑選主營處于高景氣度、得益于所處產業鏈高速成長的公司，最終落實到業績能夠大概率高速增長的個股。他們相信，逆周期調節和擴大內需的舉措，會在未來某個時間點提升國內需求和價格水平，屆時相關個股會有較好的表現。
近250億元規模的興全合潤三季度凈值漲36.16%，重倉光模塊、PCB及儲能電池等板塊。基金經理謝治宇認為，以光模塊和PCB為代表的海外算力板塊繼續成為驅動市場上漲的主要力量。面對技術浪潮，需同時保持樂觀和謹慎，基金總體維持較高倉位，“基本面和流動性的良性互動才剛剛開始，有利于驅動市場長期趨勢發生反轉”。
規模超320億元、位列全市場主動權益第二的中歐醫療健康，三季度凈值漲超20%。基金經理葛蘭依舊長期看好創新藥、醫療器械及消費醫療領域的投資價值。她在三季報中表示，三季度創新藥出海授權仍然火熱，醫藥創新產業鏈繼續展現蓬勃發展態勢。展望四季度，地緣政治或帶來一定程度的擾動，但創新升級、消費復蘇及國產替代作為醫藥行業核心驅動力的邏輯并未改變。
規模超160億元的銀河創新成長三季度凈值漲超50%，收益主要源于科技板塊，該基金三季度末重倉股集中于半導體產業鏈等硬科技行業。基金經理鄭巍山在三季報中表示，后續仍然會延續硬科技領域的投資，注重產業趨勢和公司基本面研究，繼續看好AI帶來的新需求以及半導體產業周期的復蘇，對國產化前景繼續保持樂觀。
張坤執掌的易方達藍籌精選，為全市場最大主動權益基金，三季度調倉醫藥、消費、科技等板塊，凈值漲16.37%，漲幅相對溫和。張坤在三季報中指出，短期來看，“市場先生”的情緒時常不穩定，時而過于興奮，時而過于沮喪，有時放大短期的因素，而忽略了長期重要的結構性因素。
張坤在組合中仍高配內需公司。在他看來，“市場先生”當前的核心考題有二：一是行業能否持續成長，二是價格指數的負向循環能否打破。基于基礎概率，中國內需市場長期仍是投資的沃土，當前較低的估值水平提供了充足的安全邊際。
傳統價值股漲不動
三季度市場風格轉向成長，這讓價值派基金經理們“坐立難安”，但他們仍期望能在消費和紅利資產中挖掘投資機會。
其中，以食品飲料為代表的消費板塊漲幅偏低。Wind數據顯示，在31個申萬一級行業指數中，食品飲料行業指數三季度僅上漲2.44%，位列第27。消費基金受板塊漲幅靠后以及國內消費行業承壓影響，業績表現較為一般。
易方達消費行業是目前規模最大的主動股票型基金。截至三季度末，其前十大重倉股主要集中在白酒、玻璃、家電、飲料等領域。作為一位傳統價值派基金經理，蕭楠管理的易方達消費行業基金并未站在今年的行業風口上。該基金三季度凈值上漲8.83%，但截至10月29日，年內凈值下跌了1.2%。
盡管蕭楠是一位長期堅守消費行業的基金經理，但他的持倉并非一成不變。2023年三季度，其對投資組合進行了調整：一方面，對白酒配置結構進行優化，增加那些能夠珍視品牌價值、主動求變以應對行業變化的公司，同時減持一些在價格管理和內部治理上乏善可陳的公司。另一方面，增加汽車零部件的配置，并在整車配置上進行一定調整，用一些低估值品種替換部分高估值品種。此外，基于對美國房地產周期的樂觀估計，蕭楠還增加了對美出口類公司的敞口。
另一位重倉白酒、家電等傳統行業的基金經理劉彥春，其管理的景順長城新興成長三季度漲幅為9.09%，年內收益率不足1%。盡管如此，劉彥春對傳統產業依然保持樂觀態度。他指出，“關注逆周期政策的再次加碼以及供給側的調整，一旦資產價格企穩，巨量的超額儲蓄會逐步釋放，內需動能也將恢復，相關領域的股票有望迎來盈利和估值水平同步回升。”
基金經理胡昕煒管理的匯添富消費行業在三季度聚焦優質消費公司，基金三季度凈值上漲11.02%。截至10月29日，其年內凈值上漲5.52%。胡昕煒認為，部分價值型的消費公司處于價值底部區域，估值已具備一定的吸引力。因此，他繼續加大了對部分成長型消費公司的投資力度。
談及消費何時回暖，胡昕煒表示，國內消費狀況的改善仍需等待中國經濟更多積極信號的出現。
紅利資產在三季度表現平淡，直接導致重倉銀行、保險等股票的基金遭遇了一番虧損。價值派老將焦巍在季報中感慨，“牛市思維下，只要不買紅利和消費資產，賺錢就像呼吸一樣簡單。”他管理的銀華富裕主題在三季度凈值虧損超3.5%。
焦巍在季報中表達了對估值泡沫的警惕。他指出，“一個良好的‘牛市’需要較好的上市公司盈利支持，也不可能脫離估值的引力，把樹長到天上去。如果一味認為在‘牛市’環境下就可以脫離基本面而極度狂熱，2015年的教訓歷歷在目。”
焦巍還表示，作為踏空科技行情的基金管理人，他承認當前科技發展正處于重大變革時刻，未來也將深刻改變社會結構和投資格局。
機遇與風險并存
三季度市場活躍，讓基金經理感受到投資難度正在加大，結構化行情加劇。
國金量化多因子基金經理馬芳等人在三季報中指出，三季度的市場活躍度處于近五年較高水平，與2024年四季度的市場活躍度有一定可比性。
馬芳等人認為，當市場出現指數權重股主導拉升或單一賽道領漲的結構性行情時，以寬基為業績比較基準的量化組合通常難以獲取穩定的超額收益。同時，行情高度集中的市場環境通常難以長期持續，市場風格出現均值回歸時，將有助于提升超額收益的穩定性。
此前因建倉節奏慢而備受討論的大成基金經理徐彥表示，已在三季度完成了建倉。他提到，和其他基金經理類似，同樣買入了一些相對更有安全邊際的個股，但這些個股未必是良好的投資機會。
對于三季度市場過快的漲幅，一些基金經理的態度更加謹慎，并作出了風險提示。
“本季度基金表現一般，今年以來的超額收益進一步被削弱。在市場情緒高漲階段，我們的步伐可能更趨謹慎。”景順長城基金經理楊銳文表示，這種謹慎源于對投資本質的堅守，選擇與那些真正具備長期生命力的企業為伍。
楊銳文認為，盡管市場整體估值仍處于合理區間，但人工智能與機器人等熱門賽道交易擁擠度已處于歷史高位，資金虹吸效應顯著，甚至已引發局部泡沫化風險。當下的市場異常亢奮，但更需保持冷靜，理性看待市場熱度。
同樣管理著較大規模資金的楊銳文，也深感組合調整的不易。龐大的資金規模使得短期交易成本高昂，靈活性受限，這決定了他必須摒棄追逐熱點的短期行為，轉而堅持長期投資視角。
中歐數字經濟在三季度規模增長超百億，這一增長主要得益于三季度凈值近80%的大幅上漲。基金經理馮爐丹在三季報中表示，基金保持了高倉位配置，主要聚焦于AI基礎設施、智能機器人與智能駕駛等方向。
不過，馮爐丹提醒投資者，經過前期較大幅度的上漲，AI板塊整體估值已不再處于低位區間，部分熱門概念股的估值甚至包含了對未來多年高速成長的樂觀預期。當前，AI板塊的投資機遇與風險并存：機遇在于AI技術正處于加速迭代和商業化落地的黎明期，產業天花板極高。而風險在于，高估值意味著對業績兌現的要求更為苛刻，也更容易受到市場情緒、流動性及宏觀因素變化的沖擊，板塊波動性會顯著加大。
