中信證券：供給在內“反內卷”，需求在外出利潤

如果“反內卷”和出海邏輯結合，會產生什么投資線索？我們梳理了今年以來四個因為出口管制或配額導致出口利潤貢獻激增的行業（例如稀土、鈷、磷肥、制冷劑），發現歷史上通過控制供給或出口來控制全球市場價格并提升穩態利潤是可行的，但共性是需要生產國在全球擁有極高份額和附帶的議價能力。去年底鋁材、銅材等行業取消出口退稅，雖然被動提高了現金成本，但也出現了一定的價格轉嫁。這些現象背后的本質是稀缺資源和戰略優質產能在未來要逐步從份額爭奪開始步入利潤變現。

中國制造業增加值全球占比已經超過30%，產業結構升級也有長足進步，但利潤率仍呈現逐年下降趨勢，卷份額已經步入尾聲，且未來面臨越來越多的貿易摩擦風險，利用全球份額變現利潤才是核心議題。供給在內“反內卷”、需求在外出利潤，這可能是未來一條相當重要的中長期投資線索。配置上，短期依然建議繼續聚焦創新藥、資源、通信、軍工和游戲五大行業，避免過多高切低交易。

中國銀河：A股新穩態進一步確立

投資者加速入場，居民財富向金融資產加速再配置的趨勢明確，隨著市場風險偏好回暖帶動賺錢效應擴散，資金面流入成為行情向上的重要推動力量。7月中央政治局會議決定今年10月召開黨的二十屆四中全會，研究制定“十五五”規劃，市場將逐步聚焦新一輪的政策預期。

市場成交活躍狀態下，市場有望圍繞AI產業鏈、“反內卷”、非銀金融等板塊輪動。在半年報集中披露期，結合業績預告情況，重點關注上游的有色金屬行業，中游的鋼鐵、機械設備、電力設備行業，以及非銀金融、農林牧漁、電子等行業的配置機會。

中信建投：慢牛行情后續的兩個演化可能

本輪慢牛行情始于6月23日，共有4個特征：結構性景氣是當下市場的主要推力；內外部不確定性限制短期資金的快速涌入；市場做多方向明確但節奏穩健；上半周強于下半周。目前投資者情緒上升較快，注意市場后續過熱可能。中期市場慢牛行情后續2個演化的可能：一是市場回調整固，放慢上漲節奏，市場慢牛的格局有望延續；二是市場加速趕頂，可能因為交易過熱或交易結構惡化出現大幅回調，導致本輪慢牛行情結束。

行業配置方面，建議以紅利板塊作為底倉，對新賽道的進攻應注重賽道間輪動。重點關注板塊包括：紅利、液冷服務器、AI、創新藥、人形機器人、美護、電子、非銀、有色、軍工等。

興業證券：當前市場正在經歷“健康牛”

在國家戰略方向指引下，疊加關鍵時刻的政策與資金托底、新動能的持續顯現，帶動市場信心活化、增量資金入市不斷形成合力之下，當前市場正在經歷“健康牛”。

首先，從資本市場的歷史使命看，當前更需要一輪“慢牛”。也因此，年初以來指數穩步向上，而波動率持續下行，當前更已逼近歷史底部。其次，即便指數創新高，但大多數行業擁擠度仍在中等區間，市場沒有整體性過熱，最多只是局部過熱，并且仍有一些板塊處在擁擠度較低的位置。這些低位板塊可在局部過熱的板塊冷卻時承接起市場的資金與熱度。進而本輪行情呈現“多點開花”，各行業、板塊、主題機會交替輪動。此外，隨著市場持續回暖，本輪行情中機構的優勢也逐步顯現，進一步與本輪“慢牛”“健康牛”實現共振和正向循環。當前可以重點關注：券商、AI擴散、軍工、“反內卷”。

申萬宏源：現階段三個主要擔憂不構成重大下行風險

短期，牛市氛圍繼續主導市場，但部分投資者對年底前的市場展望仍有擔憂。我們認為，現階段市場的三個主要擔憂都不構成重大下行風險。首先2025年下半年宏觀組合不利，暫時不會影響到2026年供需格局改善的預期。需求的關鍵驗證期不在2025年內。其次，與牛市核心敘事直接關聯的結構主線，尚未確立趨勢。但這可能不會影響2025年四季度好于2025年三季度、2026年春季行情可期的判斷。2025四季度行情可能“復制”過去一段時間的市場特征：少數景氣方向做動量+2026年拐點方向高切低+輪漲補漲普遍輪動。

9月初前博弈牛市同步資產，重點關注券商、保險，軍工、稀土。醫藥和海外算力稀缺景氣資產，動量仍有望延續。基于“反內卷”終局選結構：中國在全球市占率高的制造業細分領域，構建價格聯盟，向國內和海外挺價。重點是光伏、化工、部分電氣機械關鍵零部件。港股短期高性價比正在被資金定價，繼續提示港股階段性弱于A股帶來了配置機會。

東方財富：A股基本符合牛市第二階段

我們認為一輪完整牛市往往可以分為三階段，階段一是無風險利率下行為主驅動，階段二是風險偏好修復，階段三是盈利預期提升。第三階段往往最終也推動風險偏好達到較高水平。目前A股市場基本符合牛市第二階段，即風險偏好修復推動估值性價比再平衡。

中期來看，在股債性價比修復后，市場需要等待第三階段的條件具備，即盈利改善。當前，增量資金平緩流入與盈利預期逐步筑底下的震蕩慢牛繼續，市場若有回調則是布局機會。結構上，景氣勝率+悲觀預期修復是兩條關鍵配置線索，重點行業關注：AI、醫藥、非銀、半導體、有色、軍工、互聯網等。

招商證券：預計科技+小盤風格仍將延續

從當前居民資金入市的主要渠道來看，融資余額、私募基金規模持續攀升、個人投資者開戶數活躍，成為當前居民資金入市的主要渠道，增量資金形成某種程度的正反饋。從對市場風格的影響看，市場則呈現明顯的科技成長風格（科創200、創業板指）+小盤風格（中證1000、中證2000）占優，往后看在其他類型的場外資金明顯入市之前，預計科技+小盤風格仍將延續。

華西證券：中期A股市場仍有充足空間和機會

第一，全球貿易不確定性增強，但中國經濟的強大韌性正在得到越來越廣泛的國際認可。4月7日關稅沖擊后，A股高風險偏好資金已率先入市。第二，過去居民積累了大量超額儲蓄，潛在增量資金充裕。截至2025年上半年，住戶存款向上偏離2011—2019年間的趨勢線50萬億元以上，意味著股市潛在增量資金龐大。第三，新一輪牛市已抬升居民風險偏好，但A股總市值/居民存款、A股流通市值/居民存款均處于歷史相對低位，表明居民存款搬家仍處于早期階段。一旦資本市場活力進一步激發，則會產生居民存款搬家現象，從而促進“居民配置資金入市與股市慢漲”的正反饋效應。

行業配置上，1）新技術、新成長方向：如國產算力、機器人、固態電池、醫藥等；2）受益于股市流動性寬松板塊：大金融。主題方面，關注自主可控、軍工、低空經濟、海洋科技等。

國投證券：對大盤后續向上空間持謹慎樂觀態度

我們依然強調當前若純粹基于流動性上漲，對于后續大盤向上空間展望是謹慎樂觀的，大盤指數向上空間真正打開需要市場從流動性牛—基本面牛—新舊動能轉化牛實現“三頭牛”的兌現轉變，這是未來一年逐步驗證的過程。

眼下更為關鍵的是結構間的輪動，基于主動信貸創造論推動流動性依據資產的性價比“不斷消滅低估值”。基于60日滾動收益率差值來看，歷史上創業板指和恒生科技指數兩者存在明確交替輪動關系，當創業板指漲幅領先恒生科技指數20%時，多數意味著恒生科技指數相對收益將迎來補漲，這或許暗示，眼下依然相對低估值且過去一段時間滯漲的“港股科技”也會逐漸跟上。

從中長期來看，基于“反杠鈴超額—中間資產回擺”風格大切換，并結合對市場后續較長一段時間的觀察，我們提出新觀點：“三頭牛”：即短期流動性牛市+中短期基本面牛（預計年底前啟動，仍需觀察確認）+中長期新舊動能轉化牛（長期宏觀敘事，仍需觀察確認）。

國金證券：關注順周期資產盈利預期改善帶來的彈性機會

市場火熱上行時，估值驅動的空間正在逐步收斂，但是盈利基本面的變化卻孕育著較大機會。啞鈴策略如期被打破，在產業趨勢驅動下，成長內部開始從小盤向以盈利驅動為主的大盤切換，然而當下受制于宏觀經濟現實與預期“雙弱”的大部分權重資產仍在低位。在未來國內中游利潤率修復+資金活化加速+海外制造業投資趨勢繼續的背景下，順周期資產盈利預期改善帶來的彈性機會才是年底前最大的認知差。

我們對于中期推薦的主線維持不變：第一，同時受益于海外制造業修復、國內“反內卷”政策推進的上游資源品（工業金屬如銅、鋁等；油）及資本品（工程機械、重卡、叉車），中間品（鋼鐵、基礎化工）。第二，未來股權將優于債權，保險的長期資產端將受益于資本回報的見底，其次是券商。第三，對于紅利而言，定價的驅動力將會從過去的關注低波而轉向基本面預期的改善，消費型紅利（食品飲料、家電、紡織服裝）在未來或將受益。在短期經濟基本面因素尚未扭轉之前，可以適當關注大盤成長權重的低位方向：如電力設備、美容護理、傳媒等。

校對：趙燕