最近，沉寂許久的“A拆A”迎來了一則頗令人振奮的消息。千億元市值工控巨頭匯川技術(shù)公告，子公司蘇州匯川聯(lián)合動力股份有限公司（以下簡稱“聯(lián)合動力”）首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請獲得深交所上市審核委員會審核通過。這意味著，該案例將成為新“國九條”后第二例滬深交易所的“A拆A”。

匯川技術(shù)分拆聯(lián)合動力的成功案例，無疑是一劑“強(qiáng)心針”，釋放出了“從嚴(yán)”并不等于“叫?！钡谋O(jiān)管新信號，極具風(fēng)向標(biāo)意義。

聯(lián)合動力過會，不僅體現(xiàn)了監(jiān)管層“優(yōu)中選優(yōu)”的篩選邏輯，也是觀察資本市場通過高效配置資源，服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的一個窗口，有望成為詮釋資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”與“促高質(zhì)量發(fā)展”雙向賦能的典型樣本。多位投行人士分析指出，近期聯(lián)合動力成功過會等一系列A股公司分拆上市事項取得進(jìn)展，預(yù)示著監(jiān)管的新常態(tài)。

政策寒流中的“破冰者”

為何是聯(lián)合動力？

2024年4月，新“國九條”新政遏制盲目分拆和套利行為，如同一道分水嶺，此后至今分拆上市出現(xiàn)了明顯的“降溫”，多家上市公司的“分拆上市”計劃以撤回告終。

但“從嚴(yán)”不是“叫?！保弦?guī)、優(yōu)質(zhì)的分拆上市依然是“正道坦途”。政策寒流下，聯(lián)合動力何以通過層層審核，成功“破冰”？

首先看聯(lián)合動力自身的硬資質(zhì)。在新“國九條”之下，監(jiān)管層對分拆上市設(shè)置了嚴(yán)格、細(xì)化的標(biāo)準(zhǔn)，而聯(lián)合動力在業(yè)務(wù)獨立性、技術(shù)創(chuàng)新性、增長可持續(xù)性等方面均滿足了監(jiān)管的硬指標(biāo)。

在業(yè)務(wù)獨立性上，聯(lián)合動力是匯川技術(shù)體系內(nèi)運營新能源汽車電驅(qū)系統(tǒng)和電源系統(tǒng)的唯一主體，擁有獨立完善的車規(guī)級產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售體系，自2016年成立起就高度聚焦、主業(yè)突出，與匯川技術(shù)的工控產(chǎn)品在核心技術(shù)、關(guān)鍵生產(chǎn)工藝、產(chǎn)品的功能定位及應(yīng)用領(lǐng)域、客戶結(jié)構(gòu)均存在顯著差異，“人財物”整體也較為獨立；在技術(shù)創(chuàng)新性上，招股書顯示，聯(lián)合動力圍繞新能源汽車動力系統(tǒng)形成了26項產(chǎn)品核心技術(shù)及6項平臺核心技術(shù)，取得98項發(fā)明專利和407項實用新型專利，主導(dǎo)參與編制并發(fā)布超過20項國家標(biāo)準(zhǔn)，彰顯了突出的技術(shù)領(lǐng)先性；在增長可持續(xù)性上，2022年至2024年，聯(lián)合動力實現(xiàn)營收50.27億元、93.65億元和161.78億元，實現(xiàn)歸母凈利潤-1.79億元、1.86億元和9.36億元，營收復(fù)合增長率接近79.39%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

其次看母公司匯川技術(shù)的穩(wěn)健性。作為國內(nèi)工控行業(yè)的龍頭，匯川技術(shù)在長期的發(fā)展過程中積累了強(qiáng)大的技術(shù)基礎(chǔ)、品牌優(yōu)勢與資金實力，是盈利能力強(qiáng)勁、公司治理規(guī)范的A股“尖子生”。財報顯示，2024年匯川技術(shù)實現(xiàn)營業(yè)總收入370.41億元，同比增長21.77%；歸屬于上市公司股東的凈利潤達(dá)到42.85億元，經(jīng)營及財務(wù)狀況健康穩(wěn)健。

此外，聯(lián)合動力的分拆嚴(yán)格遵循了母公司盈利門檻（三年累計扣非凈利不低于6億元）、子公司利潤/凈資產(chǎn)占比限制（不超過50%/30%）等硬性監(jiān)管要求。值得注意的是，近年來隨著我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展，聯(lián)合動力所經(jīng)營的新能源汽車業(yè)務(wù)板塊也不斷壯大，但其價值未能在匯川技術(shù)的市值中充分體現(xiàn)。因此，聯(lián)合動力從匯川技術(shù)中分拆出去，不僅不會削弱母公司，而且能讓彼此的主業(yè)更聚焦，并增強(qiáng)自身在資本市場中的“可見度”，提升上市公司整體估值水平。從分拆必要性、估值合理性等角度來看，都十分具有代表性。

最后看新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同性。作為我國新能源汽車動力系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，聯(lián)合動力不僅鏈接上游的汽車芯片、功率器件、控制器、傳感器等關(guān)鍵零部件產(chǎn)業(yè)，服務(wù)下游的民族汽車企業(yè)，而且通過自主研發(fā)實現(xiàn)了IGBT/SiC功率模組、電機(jī)定子轉(zhuǎn)子、減速器等核心部件及軟件算法全自主、國產(chǎn)控制芯片的大規(guī)模應(yīng)用，采取創(chuàng)新方案全面提升新能源汽車上游零部件產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化率，帶動了我國汽車產(chǎn)業(yè)鏈整合升級。

新能源汽車是我國重點發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，代表著產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的方向。聯(lián)合動力位于產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)，其業(yè)務(wù)發(fā)展與國家戰(zhàn)略高度契合。支持其獨立上市，在資本助力下做大做優(yōu)做強(qiáng)，也有利于新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同發(fā)展。

“A拆A”監(jiān)管邏輯進(jìn)化

“強(qiáng)監(jiān)管”與“促高質(zhì)量發(fā)展”的精準(zhǔn)平衡

與前兩個“國九條”相比，新“國九條”充分體現(xiàn)強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展的主線。聯(lián)合動力過會不只為自身發(fā)展提供新平臺，也為市場提供了理解當(dāng)前資本市場“強(qiáng)監(jiān)管”與“促高質(zhì)量發(fā)展”導(dǎo)向的一個重要樣本。

“擬進(jìn)行分拆上市的子公司，必須追求財務(wù)獨立性、資產(chǎn)完整性以及戰(zhàn)略必要性，拆出去后要成為更專業(yè)的上市公司，不是為拆而拆。”安永大中華區(qū)審計服務(wù)市場聯(lián)席主管合伙人湯哲輝表示，新“國九條”強(qiáng)調(diào)從嚴(yán)監(jiān)管分拆上市，旨在打擊盲目分拆和套利分拆。

細(xì)看審議公告內(nèi)容，“嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管”貫穿始終，“優(yōu)創(chuàng)新”導(dǎo)向鮮明，“投資者為本”訴求具象呈現(xiàn)。

在聯(lián)合動力創(chuàng)業(yè)板上市申請文件的第二輪審核問詢函中，監(jiān)管部門重點關(guān)注了公司成長型及新增產(chǎn)能消化、毛利率、技術(shù)開發(fā)與服務(wù)業(yè)務(wù)、關(guān)聯(lián)交易等一系列問題。聯(lián)合動力案例為后續(xù)有意分拆的A股公司樹立了一個清晰（且門檻不低）的標(biāo)桿。

這些穿透式問詢正是落實“把造假者擋在門外”、“對重大違法行為要重罰”的重要舉措。在回復(fù)中，聯(lián)合動力一一回應(yīng)市場多個關(guān)注的重點問題。

“突出主業(yè)”是鐵律，“獨立性”要求貫穿始終。聯(lián)合動力的市場地位和業(yè)務(wù)表現(xiàn)是其成功過會的核心支撐。一方面，通過本次分拆聯(lián)合動力至創(chuàng)業(yè)板上市，上市公司匯川技術(shù)的主業(yè)結(jié)構(gòu)將更加清晰。另一方面，聯(lián)合動力經(jīng)由本次分拆上市打造獨立運營平臺、能夠更好塑造面向全球市場的獨立品牌形象。分拆后，聯(lián)合動力將獲得獨立融資平臺加速技術(shù)研發(fā)，與母公司匯川技術(shù)實現(xiàn)“雙贏”。

員工激勵設(shè)計需合規(guī)透明。聯(lián)合動力5.49%的股份由員工持股平臺持有，其核心運營高管通過持股平臺間接持有公司權(quán)益。這種設(shè)計，充分體現(xiàn)了匯川技術(shù)深度綁定核心人才、激發(fā)創(chuàng)新活力的長期治理策略，符合國家鼓勵科技創(chuàng)新的導(dǎo)向。

中倫律師事務(wù)所北京辦公室合伙人張一鵬團(tuán)隊表示，對于下屬業(yè)務(wù)板塊存在融資需求的上市公司而言，應(yīng)深入學(xué)習(xí)國家關(guān)于優(yōu)先支持突破關(guān)鍵核心技術(shù)的科技型企業(yè)上市融資的政策精神，充分利用多層次資本市場的制度優(yōu)勢，統(tǒng)籌把握國內(nèi)國外兩個市場、兩種資源，因時而進(jìn)，因勢而新，順應(yīng)資本市場高質(zhì)量發(fā)展的主線，實現(xiàn)自身資本運作目標(biāo)。

更好發(fā)揮資本市場樞紐功能

打造培育新質(zhì)生產(chǎn)力的標(biāo)桿案例

“完善更加適配科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)變革的金融服務(wù)體系，資本市場大有可為。”在近日舉行的2025陸家嘴論壇上，證監(jiān)會主席吳清的話語擲地有聲。

從近年國內(nèi)外實踐看，無論是大而強(qiáng)的科技巨頭，還是小而美的科創(chuàng)新秀，都離不開資本市場的有力支持，創(chuàng)新始于科技、興于產(chǎn)業(yè)、成于資本的特點越來越明顯。正如吳清所說，創(chuàng)新需要科學(xué)家、企業(yè)家、投資家，更需要三者的攜手和結(jié)合。在新的形勢下，構(gòu)建以資本市場為樞紐的創(chuàng)新生態(tài)、提升創(chuàng)新資本形成效率，對于加快科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展意義重大。

在此背景下，匯川技術(shù)分拆聯(lián)合動力成功過會，為資本市場支持科技型上市公司做優(yōu)做強(qiáng)寫下了生動的注腳。

作為國內(nèi)工控行業(yè)的佼佼者，匯川技術(shù)早在2010年便已登陸創(chuàng)業(yè)板。經(jīng)過多年發(fā)展，目前業(yè)務(wù)版圖廣泛覆蓋通用自動化、智慧電梯、新能源汽車、軌道交通等四大領(lǐng)域?？v觀其發(fā)展歷程，公司在2009年就前瞻性地入局了新能源賽道。乘著我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)迅速崛起的東風(fēng)，匯川技術(shù)為搶抓市場機(jī)遇，加快業(yè)務(wù)發(fā)展，在2016年成立了聯(lián)合動力。

聯(lián)合動力也不負(fù)所望，跑出了發(fā)展的“加速度”。匯川技術(shù)2024年年報顯示，新能源汽車、軌道交通類產(chǎn)品為增長最大的業(yè)務(wù)，共為匯川技術(shù)貢獻(xiàn)了166億元的營收，占比達(dá)到44.93%。

母公司匯川技術(shù)質(zhì)地優(yōu)良、經(jīng)營穩(wěn)健，子公司聯(lián)合動力具有高成長、高估值且業(yè)務(wù)屬性迥異的特點。二者分拆將促進(jìn)匯川技術(shù)更聚焦傳統(tǒng)優(yōu)勢主業(yè)，加強(qiáng)專業(yè)化經(jīng)營水平，估值體系也將更加清晰，提升整體的核心競爭力。對于聯(lián)合動力而言，不僅獲得了與資本市場的直接對接的獨立融資平臺，其價值也能夠被市場更清晰地認(rèn)識和評估，進(jìn)一步拓展發(fā)展空間，從而加速其在新能源汽車核心零部件領(lǐng)域的研發(fā)投入、產(chǎn)能擴(kuò)張和全球布局。

作為國內(nèi)新能源汽車動力系統(tǒng)獨立供應(yīng)商中的領(lǐng)軍企業(yè)和新能源汽車行業(yè)新質(zhì)生產(chǎn)力的重要參與者，聯(lián)合動力已為下游超過40家整車企業(yè)、超過170個車型提供動力系統(tǒng)解決方案，通過協(xié)同上下游供應(yīng)商和客戶，帶動我國汽車產(chǎn)業(yè)鏈的整合升級。在資本的賦能下，聯(lián)合動力有望以科技創(chuàng)新不斷為我國汽車產(chǎn)業(yè)塑造新動能、新優(yōu)勢，助力中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)把握時代發(fā)展機(jī)遇，利用新質(zhì)生產(chǎn)力引領(lǐng)新能源汽車產(chǎn)業(yè)技術(shù)浪潮。

在這一案例中，分拆上市不僅是一種資本手段，更是匯川技術(shù)與聯(lián)合動力締造“雙贏棋局”的關(guān)鍵一招。資本市場擔(dān)當(dāng)著價值創(chuàng)造的發(fā)現(xiàn)者、催化者、賦能者等多種角色，生動演繹了資本賦能科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)變革的高效路徑。在聯(lián)合動力成功“闖關(guān)”的信心提振下，市場也期待涌現(xiàn)更多這樣合規(guī)優(yōu)質(zhì)的“A拆A”案例，推動中國經(jīng)濟(jì)在新質(zhì)生產(chǎn)力的賽道上實現(xiàn)更大的躍遷。

校對：高源