2025年，政府引導基金存續期呈現延長趨勢。

一直以來，人民幣創投基金的存續期通常不超過10年，多數僅有7—8年，導致很多基金不得不在企業尚未迎來爆發式增長就退出市場。換句話說，大部分人民幣基金很難長期、完整支持一個科技項目。

這一難題在2025年迎來轉機。證券時報記者觀察到，包括北京、上海、江蘇、廣東等省市新設的多只引導基金存續期均在10年以上，有的甚至長達20年。

與此同時，部分地區原有的引導基金也修改了基金管理辦法從而延長存續期，部分引導基金的二期基金也較一期基金延長了期限。這意味著，耐心資本的形成漸成氣候，這將如何改變創投行業的募資、投資和退出生態？

地方政府引導基金紛紛延期 子基金也跟著延長2—3年

去年年底，深圳市福田引導基金官宣支持延長在管子基金存續期2年，并推動各子基金按照合伙協議約定程序執行延長存續期操作，在國內引導基金行業開了“先河”。進入2025年，越來越多省市引導基金開始主動延長期限。據記者不完全統計，截至目前，包括湖北、江蘇、上海、廣東、北京、深圳等省市，都紛紛推出“長續航版”的引導基金，以實際行動培育耐心資本。

母基金層面主動延長存續期，是否已經傳導至子基金層面？“我們近期準備設一只基金，期限為10年，相比前一只基金延長了大概3年。”深圳一創投機構負責人對記者表示，對于這個基金期限，國資有限合伙人（LP）也欣然接受了。此外，福田資本運營集團總經理汪云沾在日前的一場活動上也表示：“我們新設的基金基本都在10年以上了。”

記者與業內人士交流了解到，整體來看，新設的子基金期限確實比原來的略有延長，核心目的是給母基金和子基金的退出留出更多空間。“原來的母基金也通常會設置延長期，比如原本存續期在7—8年左右，協議里往往會注明‘可視情況延長’，每次延長1年，最多可延長兩次。如今雖然母基金出現15—20年的存續期，但子基金層面的變化并不算大。”深圳某創投機構募資負責人程露直言，但相較于過去的5—7年、7—8年，確實有了進步。

她進一步分析：“子基金要實現真正退出，需完成所有項目的清算，只要有一個項目未完成退出，整只基金就無法清算。因此，母基金需要預設‘提前量’，為基金最后一個項目的退出及清算預留充足時間。”

杭州某投資機構負責人蔣天（化名）則指出：“盡管母基金存續期有所延長，但多數母基金的投資期最多僅設定為5年。這意味著，若一只母基金存續期15年，其中投資期5年、退出期10年，子基金若在母基金投資期的后期才完成申請，那么它實際能享有的存續期遠不足15年；再扣除自身的投資期后，真正的退出期其實只有幾年。”

因此，經過這樣“砍頭去尾”的折算后，子基金的實際運作時間在10—12年。蔣天認為：“這雖然比過去7—8年的期限有了進步，但也并沒有達到外界預期的大幅延長幅度。”

蔣天還提到，其實引導基金對外簽子基金的存續期時，也會左右平衡，它既不能太長，也不敢太短，太長了就怕子基金會“擺爛”，遭遇不可控因素。“我認為還是要給子基金一點約束，即便母基金延長存續期，子基金的退出期10年也足夠了。如果10年都退不出，那這個項目屬于戰略投資，不用退出。”

基金延期未改變投資期限和策略 LP對DPI要求更加嚴格

雖然母基金層的存續期進行了延長，也給予子基金更多的投資和退出空間和時間。但記者了解到，子基金的投資期限并未作出延長。

程露表示，子基金的投資期一般由自身決定，“我接觸到的基金里，投資期設定為3—4年的占多數，5年的都很少見。而且，我們的投資策略并沒有因為基金整體期限的延長而發生改變。”她進一步解釋，這背后的核心原因是當前LP對DPI（投入資本分紅率）的要求格外嚴格：“沒人愿意等到七八年之后才看到資金回報，越早越好。”

程露補充道，與以往不同的是，現在行業對組合配置的重視程度顯著提升：“我們會特意在項目組合中兼顧‘快’與‘慢’，比如關注那些可能被上市公司并購的項目，或是其他能快速回籠資金的項目，這樣才能快速創造DPI。”

蔣天向記者透露：“在我們當地，幾十億規模的基金確實存在難以在短期內投完的情況，但對于市場化運作的中等規模基金，母基金不會給予太長的期限。”他解釋道，因為期限一旦拉長，母基金就必須考慮管理費費率的問題。子基金會就退出期的費率提出要求，這時母基金往往會就此與子基金進行博弈，目的是把費率降下來。

事實上，子基金期限的延長，并未帶來更多的管理費收入。“即便現在基金期限比以前長了，但管理費的費率正在下降，退出期的收費基數很小，而延長期又不能收管理費，所以綜合下來整體的管理費還沒有以前收得多。”程露表示。

記者了解到，即便不是新設的基金，存量基金也正在積極向LP申請延期，基金的業績成為最關鍵的談判籌碼。“我們一期的基金業績好，所以LP很爽快給我們延期了，但其他業績不好的，就沒那么容易。”上述深圳創投機構負責人表示。

卸下短期壓力 行業直呼“心態更從容”

盡管子基金只延長了2—3年的期限，但受訪人士普遍認為，這是一個非常積極的信號，也提振了行業投早、投小、投長期、投硬科技的信心。“無疑會對當前創投生態產生積極影響。只有卸下短期壓力，市場才有可能培育出真正的耐心資本。”蔣天認為。

在他看來，這一點對國資背景的引導基金尤為關鍵，從機制層面看，政府引導資本本應成為耐心資本的踐行者，但在過去的審計巡查壓力下，很難實現長期布局。如今整體風向轉向延長基金期限，顯然有助于將耐心資本的理念落到實處。

記者了解到，部分地區對于母基金的存續期已開始探索更靈活的運作模式。比如，有地方的母基金不再區分投資期與退出期，而是加入“可循環投資”條款——只要資金收回，就能立即投入新的項目，這從根本上解決了此前期限分割帶來的限制。

不過，長周期基金與地方官員任期之間存在的天然矛盾仍需關注。業內人士解讀道：“地方官員在任期內往往更關注基金的投資進度，畢竟引導基金的核心職責之一就是撬動社會資本投向本地產業。只要資金按要求投到對應領域，對任期內的官員而言，就完成了職責的‘前半程’。而存續期的延長，至少能為下一任官員減輕退出期的壓力。”

值得注意的是，退出始終是繞不開的挑戰。“若無法妥善解決退出問題，存量項目將持續累積，形成‘堰塞湖’。未來10—15年，政府LP手中可能會沉淀大量未退出股權，這將成為亟待破解的難題。”蔣天表示。

程露則認為，基金期限延長的趨勢已切實顯現，“只是這種變化尚未對實際投資與退出產生顛覆性影響。但可以明確的是，行業心態確實變得更從容、更有耐心了”。

責編：王昭丞

校對：劉榕枝