在A股市場近期震蕩攀升的情況下，轉(zhuǎn)債市場也呈現(xiàn)持續(xù)上行態(tài)勢。

6月25日，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)盤中最高到達439.86點，再次刷新2015年6月26日以來新高。自去年9月以來，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)的累計漲幅已超過20%，轉(zhuǎn)債市場進入技術(shù)性牛市。

對于今年以來的轉(zhuǎn)債市場，受訪人士認為，可轉(zhuǎn)債市場存量規(guī)模萎縮，“稀缺性”持續(xù)凸顯令可轉(zhuǎn)債受到資金青睞。同時，目前A股持續(xù)強勢震蕩行情，有望支撐可轉(zhuǎn)債估值。

中證轉(zhuǎn)債指數(shù)創(chuàng)10年新高

6月25日，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)開盤后快速拉升，盤中最高到達439.86點，再次刷新2015年6月26日以來新高。

在去年“924”A股行情帶動下，轉(zhuǎn)債市場自2024年9月也出現(xiàn)了一輪快速上漲行情。今年以來，盡管A股市場整體保持震蕩走勢，但轉(zhuǎn)債市場仍保持上行趨勢。截至目前，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)自2024年9月以來累計漲幅超過20%，轉(zhuǎn)債市場再次進入技術(shù)性牛市。

對于轉(zhuǎn)債市場持續(xù)走強的原因，中海外鉅融投資總監(jiān)馮昊向證券時報記者表示，轉(zhuǎn)債市場表現(xiàn)強勢主要得益于政策層面對實體經(jīng)濟和資本市場的支持較過去幾年明顯更加積極，而且資本市場的定位已經(jīng)得到顯著提升，去年9月24日以來A股市場強勢表現(xiàn)，增強了轉(zhuǎn)債市場投資者的信心。與此同時，轉(zhuǎn)債市場強贖退出不斷增多，但發(fā)行卻持續(xù)低迷，供需矛盾支撐轉(zhuǎn)債整體市場走強。

值得一提的是，2024年上半年，由于轉(zhuǎn)債退市、違約等事件頻頻出現(xiàn)，投資者擔憂低價轉(zhuǎn)債的信用風險，多只低價轉(zhuǎn)債的價格跌破面值。今年以來，轉(zhuǎn)債信用風險和退市風險顯著收斂，即使近期有部分標的評級被下調(diào)，但轉(zhuǎn)債市場仍保持強勢走勢。

暢力資產(chǎn)董事長、投資總監(jiān)寶曉輝在接受證券時報記者采訪時指出，隨著去年年底轉(zhuǎn)債市場的違約和退市風險階段性出清，投資者信心逐漸恢復，資金重新流入轉(zhuǎn)債市場，進而給到市場直觀的呈現(xiàn)就是轉(zhuǎn)債市場的賺錢效應(yīng)明顯上升。

此外，在今年險資、企業(yè)年金、公募基金等機構(gòu)資金的入市大背景下，為增強收益，這些長期資金增加了對可轉(zhuǎn)債的配置需求，可轉(zhuǎn)債ETF份額增加也為轉(zhuǎn)債市場帶來增量資金，從而推動轉(zhuǎn)債指數(shù)上升。

基金投資者選擇“落袋”

受益于可轉(zhuǎn)債市場的強勢表現(xiàn)，可轉(zhuǎn)債基金的業(yè)績表現(xiàn)也比較靠前。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至6月24日，中歐可轉(zhuǎn)債、華寶可轉(zhuǎn)債、寶盈融源可轉(zhuǎn)債等多只聚焦可轉(zhuǎn)債市場投資的基金年內(nèi)收益率超過8%，博時中證可轉(zhuǎn)債及可交換債券ETF和海富通上證投資級可轉(zhuǎn)債ETF漲幅分別為5.61%和4.12%。

在指數(shù)化投資理念的驅(qū)動下，投資者選擇投資可轉(zhuǎn)債主題ETF，使得市場上僅存的兩只轉(zhuǎn)債主題ETF規(guī)模快速攀升。博時中證可轉(zhuǎn)債及可交換債券ETF規(guī)模在今年1月首次突破400億元，相較于2024年年初的62.83億元，規(guī)模增長5倍之多，也成為規(guī)模最大的可轉(zhuǎn)債主題基金。

海富通上證投資級可轉(zhuǎn)債ETF規(guī)模在今年2月也創(chuàng)下歷史新高，接近70億元。

不過，在轉(zhuǎn)債市場持續(xù)強勢表現(xiàn)的情況下，投資者出現(xiàn)較為強烈的止盈情緒。博時中證可轉(zhuǎn)債及可交換債券ETF截至6月24日的流通份額為27.98億份，相對今年1月頂峰時期的34.44億份，明顯縮水。海富通上證投資級可轉(zhuǎn)債ETF也出現(xiàn)類似情況。

對此，安爵資產(chǎn)董事長劉巖向證券時報記者表示，基金投資者在中證轉(zhuǎn)債指數(shù)創(chuàng)新高時選擇落袋為安，既是對高估值風險的理性規(guī)避，也是市場供需、政策導向、資金結(jié)構(gòu)共同作用的結(jié)果。在當前市場環(huán)境下，轉(zhuǎn)債市場估值已觸及階段性高位，市場平均轉(zhuǎn)股溢價率高企，部分轉(zhuǎn)債溢價率嚴重透支正股價值，債券保底屬性被大幅削弱。一旦市場出現(xiàn)回調(diào)，高位持有的投資者可能面臨較大損失，因此選擇獲利了結(jié)是風險控制的必然選擇。

在轉(zhuǎn)債市場行情走強的情況下，容易出現(xiàn)強贖現(xiàn)象。多數(shù)轉(zhuǎn)債贖回條款為 “連續(xù)30個交易日中至少15日股價大于等于轉(zhuǎn)股價130%”，一旦觸發(fā)強贖，投資者可能面臨強制轉(zhuǎn)股或被低價贖回的情況，會影響投資收益。

“在中證轉(zhuǎn)債指數(shù)創(chuàng)新高的情況下，基金投資者選擇落袋為安，是一種較為理性的投資行為。” 寶曉輝表示，對于成熟投資者來說，他們在進行投資的時候就會設(shè)定一定的收益目標，當市場行情較好，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)創(chuàng)新高達到或超過他們預(yù)期收益目標后，他們選擇贖回基金，落袋為安，以確保收益的確定性，避免因市場波動導致收益回吐，這是一種比較理性的決定。

后續(xù)走勢或更多依賴正股走勢

當前轉(zhuǎn)債市場的估值整體處于較高水平。截至6月24日，轉(zhuǎn)債市場的轉(zhuǎn)股溢價率中位數(shù)接近30%，不少轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率在100%以上。

劉巖認為，當前部分轉(zhuǎn)債價格相對轉(zhuǎn)股價值存在過高的溢價，一旦正股價格出現(xiàn)波動，轉(zhuǎn)債價格回調(diào)的風險極大。從市場價格分布看，高價轉(zhuǎn)債因稀缺性和市場資金追捧，溢價率普遍偏高，成為推動整體估值上升的重要因素。而低價轉(zhuǎn)債雖相對具有安全邊際，轉(zhuǎn)股溢價率較低，但在市場整體高估值環(huán)境下，也難以獨善其身，其價格同樣可能因市場情緒變化及資金流動而受到影響。

目前轉(zhuǎn)債市場的估值主要受市場供需失衡的影響。興業(yè)證券研究指出，2024年開始，轉(zhuǎn)債市場規(guī)模持續(xù)收縮，籌碼稀缺邏輯成為轉(zhuǎn)債市場的經(jīng)常性敘事。2025年年初以來，銀行轉(zhuǎn)債規(guī)模持續(xù)下降，更進一步放大了這樣的聲音。

不過，興業(yè)證券同時也指出，轉(zhuǎn)債作為一個小眾市場，需求端面對的是“汪洋大海”體量的固收資金，需求端的波動多數(shù)時間遠大于供給端的變動。如果供給端持續(xù)收縮，可能意味著擇券的難度會增大，進而對資金的吸引力也會逐漸減弱，市場的關(guān)注度和流動性等可能都會變差，這樣即使縮量也難以帶來價格和估值的持續(xù)上漲。

寶曉輝表示，當前轉(zhuǎn)債資產(chǎn)估值端有望充分受益股債屬性模糊期，為轉(zhuǎn)債市場提供資金支持。同時，隨著銀行轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股節(jié)奏加快，今年可能有大約1000億元的銀行轉(zhuǎn)債完成轉(zhuǎn)股，疊加轉(zhuǎn)債審批和發(fā)行節(jié)奏依然較慢，市場上優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)債規(guī)模是在縮量的，這可能會引發(fā)市場對剩余優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)債的非理性追高。但投資者也需要注意轉(zhuǎn)債市場供給變化，防止大量新上市的可轉(zhuǎn)債對市場造成沖擊。

校對：冉燕青