隨著債券市場(chǎng)“科技板”的“靴子”落下，創(chuàng)投行業(yè)也有望探索出一條新的募資路子。

5月7日，中國(guó)人民銀行與中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了關(guān)于支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券有關(guān)事宜的公告。該公告明確提出，具備豐富投資經(jīng)驗(yàn)、出色管理業(yè)績(jī)以及優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，今后可發(fā)行科技創(chuàng)新債券。所募集資金能夠用于私募股權(quán)投資基金的設(shè)立、擴(kuò)募等關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

發(fā)行科技創(chuàng)新債能否真正拓寬創(chuàng)投募資渠道？什么樣的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)能成為發(fā)債主體？民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)債“堵點(diǎn)”如何破解？隨著新政落地，許多問(wèn)題得以落地探索，但仍有許多細(xì)節(jié)有待進(jìn)一步明確。

24家股權(quán)投資機(jī)構(gòu)已參與

債券市場(chǎng)“科技板”正式落地，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)成為重要的參與主體。根據(jù)交易商協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，截至5月8日，有24家股權(quán)投資機(jī)構(gòu)注冊(cè)發(fā)行科技創(chuàng)新債券，預(yù)計(jì)總體規(guī)模155億元。

其中，元禾控股、魯信創(chuàng)投、金合盛等14家股權(quán)投資機(jī)構(gòu)公告發(fā)行，預(yù)計(jì)發(fā)行規(guī)模60億元；君聯(lián)資本、啟明創(chuàng)投、東方富海、毅達(dá)資本、金雨茂物、泰達(dá)科投、中科創(chuàng)星等10家股權(quán)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入注冊(cè)通道，其中7家為民營(yíng)企業(yè)，多家機(jī)構(gòu)設(shè)置票面利率跳升、轉(zhuǎn)股等條款。

根據(jù)這些股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的公告，他們募集資金將用于信息技術(shù)、智能制造等科技創(chuàng)新領(lǐng)域的基金出資和股權(quán)投資，為該領(lǐng)域的科技型企業(yè)提供股性資金支持。

對(duì)于債市“科技板”的正式推出，基石資本董事長(zhǎng)張維表示，此次科技創(chuàng)新債券的推出，充分體現(xiàn)了央行對(duì)科技創(chuàng)新的支持以及對(duì)創(chuàng)投行業(yè)的認(rèn)可。“本次科技創(chuàng)新債券的創(chuàng)新規(guī)則發(fā)布具有全國(guó)性的示范意義，為科技創(chuàng)新債券的可持續(xù)發(fā)行以及促進(jìn)發(fā)行機(jī)構(gòu)更好地服務(wù)早中期科技企業(yè)創(chuàng)造了科學(xué)、專業(yè)以及務(wù)實(shí)的金融政策條件。”

東方富海董事長(zhǎng)、創(chuàng)始合伙人陳瑋認(rèn)為，從技術(shù)層面來(lái)看，創(chuàng)設(shè)科技創(chuàng)新債券是將債權(quán)資本導(dǎo)入科技創(chuàng)新領(lǐng)域的一種創(chuàng)新途徑，在全球金融創(chuàng)新領(lǐng)域都具有借鑒價(jià)值。

在當(dāng)前創(chuàng)投“募資難”依舊，國(guó)資成為一級(jí)市場(chǎng)主要資金來(lái)源的背景下，債市“科技板”落地，發(fā)行科技創(chuàng)新債是否能緩解創(chuàng)投募資難題？盛世投資董事、盛世資本總經(jīng)理田辰表示，由于基金出資比例的限制等因素，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)完全依靠舉債募資的模式可行性較低，但可作為募資路徑的補(bǔ)充渠道。“相關(guān)政策細(xì)則仍有待進(jìn)一步完善，特別是針對(duì)民營(yíng)機(jī)構(gòu)等市場(chǎng)重要主體的參與資格認(rèn)定、參與方式等關(guān)鍵問(wèn)題，仍需通過(guò)后續(xù)細(xì)化方案予以明確。”

此外，在田辰看來(lái)，新政的出臺(tái)將加劇行業(yè)分化態(tài)勢(shì)，除國(guó)資管理機(jī)構(gòu)憑借股東背景獲得的主體信用優(yōu)勢(shì)外，對(duì)于民營(yíng)及外資背景的管理機(jī)構(gòu)而言，“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的效應(yīng)將更加凸顯。在新的評(píng)級(jí)體系下，管理能力突出的優(yōu)秀機(jī)構(gòu)將獲得更高評(píng)級(jí)，從而在有限的買方市場(chǎng)中占據(jù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

民營(yíng)VC發(fā)債利率高、周期短難題有望“破冰”

推出債券市場(chǎng)“科技板”，是落實(shí)做好金融“五篇大文章”，完善多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，推進(jìn)金融服務(wù)科技創(chuàng)新能力的重要舉措。早在今年3月初，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝公開宣布相關(guān)制度安排后，深圳市委金融辦會(huì)同中國(guó)人民銀行深圳市分行、深圳證監(jiān)局等金融管理部門、相關(guān)政府部門第一時(shí)間召開債券市場(chǎng)“科技板”動(dòng)員座談會(huì)，組織20余家科技企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)，就助力多層次債券市場(chǎng)建設(shè)進(jìn)行深入探討。其中，發(fā)債的綜合成本、債券期限等問(wèn)題最受熱議。

根據(jù)此次政策指引，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)行的科技創(chuàng)新債可以用于私募股權(quán)基金設(shè)立、擴(kuò)募，私募股權(quán)基金可將資金用于投資科技創(chuàng)新企業(yè)。但對(duì)民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言，以往發(fā)行科技債券普遍存在發(fā)行成本較高、債券期限與基金期限錯(cuò)配、擔(dān)保額度低且利率高等問(wèn)題，導(dǎo)致民營(yíng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)此前發(fā)債的積極性不高。

記者從知情人士處了解到，正在注冊(cè)通道的東方富海此次發(fā)行的科技創(chuàng)新債有望打破上述“瓶頸”，“發(fā)債成本或?qū)?chuàng)歷史新低、債券的周期也將大大延長(zhǎng)。”該人士對(duì)記者透露。

“以往傳統(tǒng)債券存在期限過(guò)短、利率以及擔(dān)保費(fèi)率過(guò)高、流動(dòng)性不足等問(wèn)題，但這次新政從多方面嘗試破解。”張維表示，此次新政從多方面著手，解決傳統(tǒng)債券與科創(chuàng)行業(yè)屬性不匹配的堵點(diǎn)和難點(diǎn)，比如簡(jiǎn)化信息披露、采取即報(bào)即審、允許創(chuàng)新債券條款、支持做市交易及質(zhì)押融資等特別安排，以及鼓勵(lì)有條件的地方提供貼息和政府性融資擔(dān)保等。

誰(shuí)能成為合資格發(fā)行主體？

深圳一VC機(jī)構(gòu)IR人士對(duì)記者表示，早在兩個(gè)月前就關(guān)注到這個(gè)消息，但不確定發(fā)債需要符合哪些資質(zhì)。

前述公告提出，支持具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)、出色管理業(yè)績(jī)、優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)發(fā)行科技創(chuàng)新債券。而何為優(yōu)秀的投資機(jī)構(gòu)，則很大程度上取決于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其的評(píng)級(jí)。

據(jù)悉，目前民營(yíng)投資機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)大多為AA級(jí)，部分為AAA級(jí)，只有達(dá)到AA級(jí)以上的發(fā)行主體，才能進(jìn)入債券類投資機(jī)構(gòu)的白名單。“從債權(quán)發(fā)行的基本邏輯來(lái)看，發(fā)行主體應(yīng)當(dāng)具備相應(yīng)的信用評(píng)級(jí)，但目前私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)尚未形成明確的評(píng)級(jí)機(jī)制，這一制度空白需要監(jiān)管層面予以關(guān)注和完善。” 田辰表示。

在確定發(fā)行主體的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)及發(fā)行方式時(shí)，田辰認(rèn)為，需要綜合考量多個(gè)維度：第一，公司治理結(jié)構(gòu)的合規(guī)性與完善程度；第二，財(cái)務(wù)信息披露的透明度與規(guī)范性；第三，歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)，包括在管基金（包括科創(chuàng)類基金）的DPI、IRR、MOIC等核心指標(biāo)；此外，還需評(píng)估管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性與機(jī)構(gòu)整體流動(dòng)性狀況。

“鼓勵(lì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)債，確實(shí)可以幫助一些頭部的、有實(shí)力的、具備一定規(guī)模的投資機(jī)構(gòu)增強(qiáng)其資金實(shí)力，尤其是具有一批優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備的投資機(jī)構(gòu)，可以嘗試去發(fā)行科技創(chuàng)新債，進(jìn)一步擴(kuò)充其投資資金量。”華南一券商資深投行人士對(duì)記者表示。

“央地協(xié)同、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”雙重增信模式助力緩釋風(fēng)險(xiǎn)

實(shí)際上，股權(quán)投資本質(zhì)上是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)高、回報(bào)周期長(zhǎng)的投資品種，與債券的收益模式和基本邏輯存在較大差異。如何讓二者更好地匹配，互為補(bǔ)充，又如何防范其中潛在的風(fēng)險(xiǎn)？

在日前國(guó)新辦舉行的新聞發(fā)布會(huì)上，潘功勝表示，創(chuàng)設(shè)科技創(chuàng)新債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具，央行提供低成本再貸款資金，可購(gòu)買科技創(chuàng)新債券，并與地方政府、市場(chǎng)化增信機(jī)構(gòu)等合作，通過(guò)共同擔(dān)保等多樣化的增信措施，分擔(dān)債券的部分違約損失風(fēng)險(xiǎn)，為科技創(chuàng)新企業(yè)和股權(quán)投資機(jī)構(gòu)發(fā)行低成本、長(zhǎng)期限科創(chuàng)債券融資提供支持。

根據(jù)交易商協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，在首批科技創(chuàng)新債發(fā)行主體中，有10余家發(fā)行主體引入多元化增信措施，充分發(fā)揮政策性工具與市場(chǎng)化增信合力，創(chuàng)新科技創(chuàng)新債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制。東方富海、中科創(chuàng)星、毅達(dá)資本等股權(quán)投資機(jī)構(gòu)還積極探索運(yùn)用科技創(chuàng)新債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具這一新型政策性支持工具。

“科技創(chuàng)新債券的發(fā)行，特別是配套創(chuàng)設(shè)科技創(chuàng)新債券風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)工具，能夠真正有效緩解股權(quán)投資市場(chǎng)社會(huì)化資金募資難，以及中小科技企業(yè)融資貴的問(wèn)題，進(jìn)一步增強(qiáng)頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)籌集長(zhǎng)期穩(wěn)定資金的能力。”張維表示。

觀察首批科技創(chuàng)新債的發(fā)債主體可發(fā)現(xiàn)，仍以國(guó)資投資機(jī)構(gòu)居多，如何調(diào)動(dòng)民營(yíng)投資機(jī)構(gòu)參與，是制度設(shè)立層面需要直面的課題。田辰認(rèn)為，要推動(dòng)更多真正需要獲得低成本融資資金的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)發(fā)行科技創(chuàng)新債，需要重點(diǎn)考量?jī)煞矫妫旱谝唬O(jiān)管門檻和準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)定應(yīng)結(jié)合民營(yíng)機(jī)構(gòu)特性，探索以歷史業(yè)績(jī)和管理能力為核心的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，作為主體信用評(píng)估的補(bǔ)充，如基于管理費(fèi)收入預(yù)期或Carry收益等市場(chǎng)化指標(biāo)；第二，需評(píng)估科創(chuàng)債的實(shí)際買方市場(chǎng)體量，以及配套的發(fā)行流程和監(jiān)管機(jī)制是否具備可操作性。

校對(duì)：趙燕